本文首发于2019年3月18日

　　《中国战略新兴产业》

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　　李兆纯

　　2018年全球经济受到了严峻的考验，阿根廷比索、土耳其里拉等货币汇率出现暴跌。全球股市更是表现惨淡，美股开始逐步构筑十年大顶，香港恒生指数、日本日经指数均出现大幅下跌，A股也未能独善其身，在2018年中上证指数下挫24.59%。而中国实体经济的表现也让人担忧，不论PMI指数还是PPI指数都在2018年持续走低，消费下滑已成定局。在这种不利的局面下，一系列支持实体经济发展的新举措陆续推出，尤其是积极推动金融机构服务民营企业，以此来直面危机并带动实体经济的发展。

　　全球股市走熊 经济数据下滑

　　中国资本市场正在经历一场寒冬。这场寒冬始于2018年年初的中美贸易摩擦，但其却并非是罪魁祸首，真正导致这场资本寒冬的是全球经济的衰退。事实上，股市作为经济晴雨表已经先于经济数据做出了反应。不论是新兴市场还是发达市场都难以在这场资本寒冬中独善其身。

　　A股作为新兴市场在2018年全年走熊，其中上证指数在2018年下挫24.59%。大量的私募基金被清盘，其中不少私募基金亏损幅度高达70%以上。

　　发达市场同样受到了波及，美国股市香港股市同样出现了大幅下挫。其中美股更是走出了构筑十年大顶的走势，亚马逊、可口可乐等公司均出现了不同程度的下跌。

　　就在刚过去不久的春节，波罗的海干散货指数出现了持续的暴跌。数据显示，1月18日-2月5日，波罗的海干散货指数一度连跌13天，区间跌幅近42%。与去年7月创下的四年高点1747点相比，累计跌幅近六成，创下两年新低。并且2018年年中以来，全球主要干散货航速也出现了持续下行。

　　通常情况下，干散货费率在每年年初会承压，但是像2019年年初的连续暴跌，还是非常罕见的。全球经济、全球资本市场连同干散货货运市场正在向我们展示一种不太好的信号。

　　当然，国内的经济数据也佐证了这一点，不论是PMI指数还是PPI指数都在2018年持续走低。这其中PPI指数更是在2018年12月份出现了大幅下滑。尽管降准等刺激经济的利好政策逐步出台，但是这仍然无法有效提振证券市场和实体经济。

　　而在2018年12月份，PMI指数更是一度跌破荣枯线，这在近几年是非常罕见的。因为荣枯线代表着经济的分水岭，荣枯线在横轴（50）上方代表着经济上行，荣枯线在横轴（50）下方代表着经济下行。PMI指数的下滑，经济增速放缓其实是非常常见的，但是跌破荣枯线则意味着经济的下行，这是不多见的。然而，12月份的PMI指数为49.4，在荣枯线下方。

　　众所周知，拉动经济的三驾马车有投资、消费、进出口。如果说波罗的海干散货指数的暴跌连同中美贸易摩擦意味着进出口的危机，那么PMI、PPI指数的下滑，则意味着消费出现下滑。更为严峻的是，随着中国逐步从新兴市场向发达市场过度，消费占经济的权重在逐年上升，正因为其占比的增加，消费的下滑对于经济的持续发展造成了一定的冲击。

　　逆周期调节适度熨平经济周期波动

　　农历新年刚过，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于关于加强金融服务民营企业的若干意见》（以下简称《意见》）。其目的再明显不过，经济下行压力较大，《意见》的出台将会缓解民企的资金压力，为民营企业提供更好的融资渠道，使得资本市场更好服务于实体经济，反过来实体经济的不断发展有进一步促进资本市场的扩容。流动性的补充必然也会使得股市出现一定的反弹。

　　近期闹得沸沸扬扬的商誉减值，本质上也和实体经济的现状以及曾经的流动性泛滥有关。大量并购重组的公司业绩不及预期，使得上市公司业绩受到拖累。最直观的反应就是股价大幅下挫，使得很多高质押上市公司出现被强行平仓的现象，这不仅损害了公司利益，同时损害了股东，损害了二级市场投资者的利益。

　　单纯从股价来看，不少上市公司的股价出现了大幅下挫，其年报业绩均出现了大幅下滑或是不及预期的情况。而完善股票发行和再融资制度可以使得上市公司更有效率地获得流动性。当然，《意见》中也提到一定是结合民营企业的合理诉求。之前的并购重组，由于流动性泛滥的原因，过高的溢价显然是不合理的，而本次的《意见》中，即兼顾了企业融资效率，又规范了融资，避免一些夸大式的并购重组出现。

　　“房子是用来住的，不是用来炒的”，“坚决不搞大水漫灌，坚持稳健的货币政策”，言下之意，尽管《意见》的出台是帮助民营企业融资，让民营企业能够在紧缩的经济周期当中获得更好的发展，尽量熨平经济周期所带来的波动，但这并不意味着流动性的泛滥。我们所追求的其实是一种更有效率的货币传导机制。

　　从经济周期的角度出发，中国将在2019年的二季度见到基钦周期（又称存货周期，当处于去库存阶段时，经济增速往往会下行，当处于补库存阶段时，经济增速往往会回升）的拐点，这意味着经济活动将会出现复苏，经济将会从原先的收缩期逐步过渡到扩张阶段。与此同时，下一轮基钦周期将是价值的周期，因为伴随着基钦周期上行，库兹涅茨周期（一种为期20年左右的经济周期，在全球房地产商品化程度提升之后，房地产业对于库兹涅茨周期影响更大）也即将迎来拐点。但在这之前，经济形势仍然难有较大改观。因为在经济的收缩期阶段，由于流动性的匮乏，大量的中小企业极易面临资金链的断裂。而很多上市公司也将会在业绩方面承压。

　　之所以本轮经济下滑趋势会幅度较大，一方面是经济周期本身，另一方面则是之前的高杠杆危机。这几年，国家一直在试图去杠杆。毕竟随着房价的一路飙升，杠杆所带来的问题将愈发尖锐。而正是在这样的背景之下，银行等金融机构的风险偏好大幅下降，这使得大量的上市公司贷款受到了阻碍。本次《意见》的发布就要求金融机构“敢贷、愿贷、能贷”、“减轻对抵押担保的过度依赖”、“从实际出发帮助遭遇风险事件的企业摆脱困境”。当然了，愿景是美好的，能否真正对于民营企业现状作出改善，还是需要我们观察的。

　　近期的A股市场出现了一片沸腾的景象，不少投资者高呼牛市来了。在这之中，最引人关注的板块莫过于创投板块和券商，科创板推进的超预期让我们看到了监管层的决心。经济出现下滑，寻找新的经济增长点成为重中之重，科创板的推进与《意见》当中扩大创新创业债试点，支持非上市、非挂牌民营企业发行私募可转债有异曲同工之妙。其实本质上都是力图为创新型企业提供源源不断的资金，而注册制的试点又会对部分业绩或经营不达标的企业进行制约。企业债作为一个非常重要的融资渠道，在公司的发展过程中扮演着非常重要的作用。但事实上，从2018年以来，不少上市公司所发行的企业债出现违约的情况，也因此不少债券被下调了评级。在这样的背景下，扩大创新创业债试点，支持民营企业债券发行，鼓励金融机构加大民营企业债券投资力度就显得尤为重要。当然，合理的监管也必不可少。毕竟，适度的负债和杠杆对企业发展的重要性不言而喻，而过度的债务和不合理的融资必将成为压垮上市公司的最后一根稻草，与此同时投资人的利益也将会受到冲击。

　　证券市场短期是投票机，长期是称重机。长期的牛市必然伴随着企业业绩的大幅提升，而公司的经营离不开证券市场的支持。政策最终能否帮助民营企业摆脱困境，实现经济的下一轮增长，让我们拭目以待。