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科创板,为中国民营企业迎来资本新春天 | 资本前沿
2018-12-24 15:12
来源:中国战略新兴产业

  本文首发于2018年12月18日期

  《中国战略新兴产业》

刘烜宏

  民营企业今年可谓是处于水深火热之中,大到上市公司,小到小微企业,都处在各种压力下,直接融资市场萧条,间接融资市场艰难,资金吃紧、规模受限、人员流失。截至2018年第三季度末,国有企业利润增速高达23.3%,而民营企业利润增速仅为9.3%。

  为了进一步提振民营企业的信心,上海科创板、贷款“一二五”目标先后出台。据上交所透露,科创板最快明年上半年落地。科创板的到来,正式拉开资本市场注册制的序幕,为科技创新型的民营企业迎来新的春天。

  科创板将改变现有资本市场的利益交易结构

  从1990年沪深交易所开业,到2005年股权分置改革,再到以科创板为代表的注册制试点,中国资本市场经历了多轮起伏,民营企业也在牛熊市的交替中完成一次次洗礼。上市,是很多民营企业家的梦想,既是借助资本来实现规模化扩张的方式,又是企业发展阶段的重要里程碑。而高度集权的审批制和硬性财务指标,让中国曾失去了一批互联网龙头企业,失去了一批技术驱动型创新企业。2018年上半年独角兽的回归、发审会的严要求,又将一批成长型企业拒之门外。据统计,2018年前10个月,共有188家排队企业终止审查。

  科创板定位于服务于具有成长潜力的中小创新型企业,以注册制为导向,不再单纯以净利润为硬指标,而是从净利润、流动性、营业收入、市值、资产等多个维度来对企业综合评估,从而筛选出真正具有持续发展能力和引领时代趋势的企业。而这部分企业多是轻资产类企业,以传统融资渠道几乎难以获得资金,投资机构又因无明确退出渠道而迟迟不敢下注,注册制的到来,恰恰解决了资本退出的难题。

  注册制的低准入门槛,要求企业有更深一步的真实性信息披露,也将切断对原有的信息审核、披露的利益链。过去,审批制下的层层利益网络,给上市企业带来了大量表外财务成本,高成本的上市,不得不通过高吸金的方式从二级市场上收割回来,很多企业上市后不再围绕主业发展,而是各种花样并购、概念升级,成为一个融资性平台,以至于连主业衰退的壳资源都备受热捧。

  注册制将逐一打破这种格局,对企业的财务真实性要求更加严格,业内呼吁将信息披露真实性与刑法挂钩,加大对造假企业的惩处措施,完善退市制度,维护市场环境,保护中小投资者的利益。

  与新三板共建多层次资本市场

  科创板的到来,对新三板市场似乎是个打击。很多新三板企业认为,挂牌几年来,花费几百万,不仅没有获得直接转板上市的机会,反而迎来了一个新的竞争板块,白在新三板上耗费时间了。

  尽管新三板的流动性差,相关配套政策迟迟未发挥作用,但新三板对中小民营企业的贡献绝不可小觑。有数据表明,截至2018年8月末,已有6050家新三板挂牌企业完成9679次股票发行,融资4533.47亿元,挂牌企业通过发行优先股、双创债分别融资23.30亿元、25.33亿元。这样的成果虽然不能和A股市场相比,但切切实实地服务了中小企业,为企业发展提供了多元化的资金支持,也推动了部分企业从初创期进入成长期,从成长期逐步向成熟期迈进。另一方面,新三板也为VC、PE提供了退出通道,2016年创投机构退出案例近5000起,其中通过IPO退出仅占11%,而通过新三板退出占66%。新三板已经成为中小企业成长的摇篮,这点是毋庸置疑的。

  下一步,随着精选层的推出,新三板市场将自成体系地服务于不同阶段的中小企业,从基础层到创新层到精选层,从初创期到成长期到成熟期企业,采用不同类型的政策进行引导,充分发挥市场和企业的能力性。而科创板也是多层次资本市场的一部分,其主力依附于上交所,是上交所当前板块的附属板块,以创新驱动的资本板块,且重点服务于初创到成长阶段的企业,而真正成熟的企业仍然通过IPO的方式进入A股市场。

  所以新三板和科创板即使有重合部分,也不会产生绝对性竞争关系,每个市场都有自己的一套从上而下、不同层次的服务体系,并随之发展,逐步形成自己的服务特点和倾向,中小企业在资本选择方向上将更加明确。

  长期来看不用担心流动性

  除了担心科创板对新三板的冲击外,很多企业也对科创板未来的流动性提出质疑。资本市场具有两大核心功能:融资和致富。企业上市后直接融资和间接融资更加通畅,市场认可度与融资能力呈正相关关系;同时,在二级市场的市值体系下,企业有相对公允的估值和预期价值,股权价值造就了一批批福布斯富豪榜上的人物。

  要想达到融资和致富的前提是市场有足够的流动性,流动性的前提是市场有足够的资金。很多人对新三板市场逐步丧失信心,核心诉求仍然是流动性。新三板500万元的投资门槛拦住了中小投资者,而公募基金、养老基金、保险资金等中长期大规模的资金都未进入新三板市场,存量资金不足势必难以形成流动性。

  科创板会不会遇到同样的困境呢?证监会负责人就设立上海证券交易所科创板并试点注册制答记者问时表示:“鼓励中小投资者通过公募基金等方式参与科创板投资,分享创新企业发展成果。”这涵盖两层意思,第一,科创板未来会引入公募基金等中长期资金进入市场,满足中小企业对资金的中长期需求,激活市场;第二,中小投资者将以间接形式参与市场。科创板定位于尚未进入成熟期的中小企业,属于风险较高的投资阶段,中小散户很难具备识别风险的专业能力,故投资门槛一定是有的。门槛太低将会把风险传导到风险抵抗力弱的投资人身上,门槛太高则容易挡住市场的积极性,到底是300万元、100万元还是50万元,将与未来甄选企业上市的标准挂钩,与风险和价值程度挂钩。

  作为中国注册制的开端和试点,作为上交所的新板块,监管部门和上交所必然会倾注大量精力,引入中长期机构资金,匹配企业成长到成熟的投资期,长期来看,流动性不会是大问题。这也为VC、PE机构提供了一条快速退出的通道,尤其是部分有存续期限限制的基金,提高早期投资基金的流动性和活跃性,从而间接缓解基金募资难的现状。(作者系济高舜星基金研究员)

 

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