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市场震荡 私募股权基金需把握流动性和估值差价 | 资本前沿
2018-11-23 14:11
来源:中国战略新兴产业

本文首发于2018年11月18日期

《中国战略新兴产业》

  刘烜宏

  A股市场跌跌不止,质押爆仓频频红灯,上市公司董事长接连辞职,实控人频繁易位,资本市场一片哀鸣中。一批散户忍痛割肉退出,一批中产阶层悄然离场。近来,监管部门接连出台政策,鼓励私募股权基金参与上市公司非公开发行、协议转让、大宗交易、并购重组等,放开私募股权基金参与投资的领域。此时的放开,既是机遇亦是挑战。


  质押风波下 低价充满诱惑

  相关统计数据显示,截至10月中旬,A股市场质押市值约5万亿元,市场质押股数占总股本近10%。从大股东的质押情况来看,大股东疑似触及平仓市值近3万亿元。随着市场持续下跌,下半年以来,近700家上市公司接连发布补充质押的公告。其中有44家上市公司第一大股东已将所持有的股权质押了99%以上,相当于全质押了,在如此市场环境下,稍有不慎,公司大股东可能就易主。

  质押爆仓引起的债务风险无可避免,但也恰恰是一个低价介入的好时机。在市场接连下行的背景下,上市公司大股东的爆仓压力越来越大,为了解决燃眉之急,大股东不得不拉拢合适的投资人,从明里暗里协助其度过难关。部分大股东顶不住压力,甚至愿意以低廉的价格转让控股权。金一文化“1元卖壳”惊呆了小伙伴,海淀区国资委以1元价格受让原实控人17.9%股权,成为新的实控人,虽然给企业配套了流动资金、增信等多种支持,但相比过去高昂的壳资源,这样的对价条件也是充满诱惑力的。

  此时入场的私募股权基金正能赶上这波低价红利。截至9月底,中基协已登记私募基金管理人中,私募股权基金的管理规模达7.52万亿元,占基金管理总规模的58.75%。从资金角度上看,部分头部私募股权基金具备参与上市公司投资的资金实力,利于提振市场信心;从投资阶段上看,私募股权基金更倾向于长期性的价值投资,在选择合适的上市公司对手方后,联动其原有的投资体系,不仅能够低价获取背负质押危机的上市公司股权,又可以参与到上市公司的市值管理中,在稳定和提升股价的同时,实现自身获利。

  并购市场的成长性企业投资机会多

  近日,证监会主席刘士余在中国基金业20周年论坛上表示,证监会将鼓励私募股权与创投基金积极参与企业并购重组、债转股以及股权融资。中国证券投资基金业协会也重申,私募股权投资基金可以参与上市公司并购重组,并对参与并购重组纾解股权质押问题的私募基金将在备案及重大事项变更上享受“绿色通道”待遇。

  经济持续下行,上市公司除了质押度过债务危机外,主营业务的盈利能力和发展潜力也面临着重大挑战。政策上放开私募股权基金进入并购重组领域,鼓励发展并购基金,本质上希望私募股权基金能够为濒临危机的上市公司助力一把,实现上市公司、基金和市场多方共赢的局面。

  多数优质的私募基金都有明确的产业投资方向,如大健康、人工智能、高端装备等,且投资了不少具有成长性的企业。但在今年的IPO上市环境下,多数企业的业绩是很难达到上市的财务指标,资本化难度大。如果私募基金选择有产业协同方向的上市公司合作,实力强的私募基金甚至可以低价收购一个上市公司的壳,将上市公司原有落后业务适当置出,装入已投资孵化的优质资产,真正提升上市公司的资产价值和盈利能力。

  如此,既可以实现已投资项目的退出,又可以在提高上市公司市值的基础上实现所持股权的增值,双重盈利。借助上市公司的资本平台,私募基金可以继续投资孵化产业链上下游的前沿性技术和项目,为上市公司持续供血换血。

  等待一级市场的投资机会

  今年是融资寒冬,很多企业从年初就开始谈融资,一直谈到现在依然只是“表达意向”的过程,价格谈不拢是最常见的问题,投资机构普遍感觉企业估值偏高。事实上,二级市场一片腥风血雨,市值大幅下滑,对一级市场有一定影响,但估值下降尚未完全传导至一级市场。笔者接触了很多一级市场项目,市盈率普遍在15-20倍,部分新兴产业(如人工智能、物联网)类项目的市盈率多在20倍以上。

  以新三板市场为代表,今年整体市盈率处于下降状态,但三板成指和做市企业的平均市盈率集中在25-35倍之间,而上市指数市盈率基本稳定在10-15倍。一二级市场估值明显倒挂。对于私募股权基金而言,二级市场估值低,且多为细分行业龙头企业,流动性好,退出方便。

  从趋势上看,部分私募基金将资金配置到二级市场,进而加剧存量资金对一级市场项目支持的难度。目前很多新三板企业仍然敢高估值地对外融资,无非是2016年、2017年融资的资金尚未使用完,但到了明年下半年,甚至上半年,部分企业已有的融资款基本消耗殆尽,市场开拓需要继续烧钱,但大量资金已流向二级市场。企业为了满足经营需求,将不得不大幅降价,承诺高对赌条款,来获取投资方的青睐。

  那么彼时,又将是私募股权基金杀回一级市场低价投资的好机会。

  迎合政策方向,今年私募股权基金应重在布局,利用资金优势和二级市场的低迷状态,先选择与投资方向协同的上市公司,通过参控股的方式获得上市公司的话语权,将部分已投优质项目装入上市公司体系,实现不同程度的获利。这部分获利可以等待一级市场的投资机会,待明年一级市场大量项目折价融资时,选择与已控上市公司产业协同性的项目,先通过基金投资孵化,后选择恰当时机并入上市公司资产中,再度实现双重盈利。

  现金为王的时代,如何把握流动性和估值价差是投资的关键。熊市虽然行情不如意,但机会处处在,政策的风口,给私募股权基金带来新的机遇,私募基金也将给资本市场送来一波温暖。期待下一个春天到来。

  (作者系济高舜星基金研究员)

  END

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