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曲折上市路 漫漫转型期——首日破发的小米将何去何从 | 特别关注
2018-11-22 14:11
来源:中国战略新兴产业

本文首发于2018年11月18日期

《中国战略新兴产业》

  李木子

  2018年7月9日上午9点30分,随着小米创始人、董事长兼CEO雷军敲响港交所为庆祝“同股不同权”模式而特意定制的大号铜锣,备受关注的小米终于成功挂牌上市,却依然没有逃脱今年来诸多内地赴港上市企业首日破发的尴尬局面。小米当天股价收于16.80港元/股,较17港元/股的发行价下跌1.18%,总市值3759.19亿港元(折合3171.10亿元人民币,478.98亿美元)。曾在上市前被誉为“年轻人的第一支股票”,结果变成了“年轻人的第一次套牢”。

  截至2018年10月18日,距上市已经过去101天,小米股价依旧低迷,市值较首日开盘下跌了26.8%,与其峰值相比更是大跌了41%。尽管雷军对此表现出了强大的自信—“短期股价不是最重要的,长期价格才是最重要的”,但小米市值一路下探却也是不争的事实。作为有史以来仅次于阿里巴巴和Facebook,全球第三大规模科技互联网公司IPO的主角,小米接下来能否获得市场认可,并成长为一个伟大的企业,还需要时间的检验。


  8年小米“熬”上市

  作为港交所“同股不同权”方式上市的第一股,小米自曝光上市计划之后就备受关注,此次更是在融资规模、投资大佬、到场人数、关注人数等多个方面都创下了上市新纪录。然而,雷军却在上市前一天发布公开信称,经历过大起大落且面对资本市场跌宕起伏,小米能够成功上市已经意味着巨大的成功,这句话的背后是小米上市之旅的一波三折。按照原计划,小米有望成为中国首家CDR(中国存托凭证),并与港股一起发行。为了配合CDR的发行进度,小米此前更是将上市时间推迟。但在6月19日,小米宣布暂停CDR,中国证监会也取消了过会进程。从CDR发行与港交所IPO齐头并驱到撤回CDR申请,再到香港招股遇冷,小米IPO的进程充满了戏剧性。

  2010年4月6日,在中关村银谷大厦一间小小的房间内,13名员工每人端起了一碗小米粥,小米公司悄然开张。依靠雷军拉来的Google中国、摩托罗拉、金山词霸、微软中国等众多公司的前高管,并凭借硬件+互联网+新零售的创新商业模式,小米在成立前5年一路高歌猛进。2013年8月,小米估值就超过100亿美元,2014年更是达到了450亿美元。而长期的爆发终于让小米在2016年底尝到了“后遗症”:消费升级让小米性价比的地位颇为尴尬、营销策略及供应链把控不当、市场向三四级城市快速转移等,导致小米这一年的手机销量同比下降了36%。对于小米来说,这无疑是致命的。

  于是,雷军亲手接过了小米供应链管理,积极调整人员组织架构,同时开启线下开店+明星代言的经营策略,终于在2017年绝地反击,实现了9200余万台智能手机的全球出货量,也因此成为了目前世界上唯一能在销量大幅度下滑后重回巅峰的手机厂商。据小米招股书显示,小米2017年收入1146亿元,经营利润122.16亿元;2016年收入684亿元,经营利润为37.85亿元;2015年收入668亿元,经营利润为13.73亿元。

  而此时,雷军也开始改变口风说:“小米不排斥IPO。”时逢港交所“同股不同权”新规开始实施,小米火速提交申请,高盛、摩根士丹利、摩根大通银行、中信里昂证券、瑞信等机构对小米给出了800亿至940亿美元的估值。除了受益于港交所新制度外,小米还正巧赶上了内地推进独角兽回A股的上市时机。6月6日深夜,证监会正式发布了以《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》等九文,即日生效,这一系列规范对中国境内CDR的发行、上市、交易、信息披露制度等作出了具体安排。6月11日,小米提交了CDR招股书。6月19日,证监会原定开展审核工作,按计划小米CDR排队仅12天,但是证监会的高效还是没有让小米顺利CDR,19日小米发布公告推迟发行CDR,称“公司经过反复慎重研究,决定分步实施在香港和境内的上市计划,即先在香港上市之后,再择机通过发行CDR的方式在境内上市”。

  尽管CDR推迟发行,也并未影响投资者对小米的高度认同。6月20日小米引入基石投资时,30多家投资机构入围,最终只有中国移动、高通、保利集团、顺丰等7个机构作为基石投资者入选,共计认购5.48亿美元股份,约占公开发售总额的10%。在小米公开招股后,李嘉诚、马云、马化腾等人也纷纷以个人名义下单小米IPO,数额在上千万到数亿美元不等。6月22日国际配售计划发布以后,市场对小米表现得更加热情。多位券商人士表示,很多客户早先于路演前就在想办法从高盛、摩根士丹利以及中信等三家主承销商手中获得部分国际配售额度,尤其是外资客户。彼时券商对于小米的预判是,小米公开认购超额100倍问题并不大。其中大多数券商认为,保守估计至少会超额认购200倍左右。

  但受到外围市场等因素影响,小米在公开招股过程中实实在在坐了一次“过山车”。6月25日小米启动公开招股,计划发售价每股17港元至22港元,集资370.6亿元至479.6亿元。不料,招股首日,小米仅有45.52亿港元融资认购,以在港公开发售集资额23.98亿港元计,相当于超购仅约0.9倍,为自去年9月新经济新股热潮开展以来,首日招股反应最平淡的一只,远不如券商们预想中火爆。招股第3日,时富金融、辉立证券竟然有投资者取消认购约17亿港元。14家券商累计借出保证金逾97亿港元,相当于超购3.06倍。最终数据显示,公开发售方面,后来形势出现逆转,小米共收到约10.35亿股认购申请,相当于超额认购约9.5倍。机构认购方面,高瓴资本认购6亿美元,美国资本集团认购5亿美元,此外“金融大鳄”索罗斯(George Soros)旗下一家基金亦认购了少量小米股份,这些机构合计认购额远超7名基石投资者约5.48亿美元的认购额。但最终小米将发行价格定为17港元,位于招股说明书披露发行价区间17-22港元的下限。从市场传闻到最终发行价尘埃落定,小米的估值也从一开始的千亿美元最终落在540亿美元,与预期相距甚远。

  小米的上市之路可以说是大起大落,从最初权威机构以及媒体的一致看好、基石投资者积极认购,到估值一路下调、公开认购表现平淡,再到暗盘价数日多次破底,甚至还遭遇了“抽飞”风波,一波未平一波又起的经历也让小米提前感受到了资本市场上的变幻莫测。

  小米模式危与机并存

  估值是小米在IPO阶段被讨论最多的话题。初时,头顶巨大光环的小米受到了投资者的一致青睐,给予的估值亦在1000亿-1200亿美元之间。随着小米招股说明书的披露,其IPO估值却一路走低,下限逐步从1000亿美元下滑到800亿、700亿、600亿美元。在6月21日港交所披露更新后的招股书中,小米估值更是下调至550亿-700亿美元。面对这一抛物线般的估值走势,雷军的表述也由“小米是腾讯乘苹果的估值”变成“我也不想开价了,你们随便开吧,总不至于连550亿美元都不值吧?”令雷军没有想到的是,市场给出的答案是真的是不值这个价。7月6日,小米于港交所公布了配售结果,公告称,发售价定在发行价区间(17-22港元/股)的下限—17港元/股。对应市值也将处于预计区间的下限,以IPO前的股数计算市值约484.73亿美元,再加上绿鞋新股,小米最终估值为543亿美元。

  究其原因,主要是因为市场对小米公司定位的不认同。实际上,对于小米的定位市场上确实是存在争议的。小米奇特的商业模式导致市场对其估值分歧巨大,资本并没有完全明白小米的商业模式。以智能手机为主营业务的小米,最初给外界的印象显然是一家硬件公司,但另一方面,小米又涉足电商业务,且在招股书中强调了互联网服务在其业务中的重要性。雷军说小米是一个“新物种”,采用的是硬件、电商、互联网的三合一模式,这就给小米的估值带来了难题。

  长期以来,小米对外宣称其不是单纯的一家硬件公司,而是互联网公司。以手机业务为中心,不断投资大量的上下游硬件生态型企业,通过性价比的优势来获取广大的用户以及资金的沉淀,然后通过互联网的增值服务以及规模效应来盈利,这就是小米的生态链模式。从营收来看,目前小米的智能硬件仍然是其主要经济支柱。所以在资本看来,小米目前的盈利模式并没有太大的竞争力和想象力。

  当然,现在更重要的是上市后的小米将会如何发展,小米到底是一家硬件公司还是互联网科技公司,相信依然会是市场关注的焦点。有业内人士认为,小米的整体战略布局充满着挑战性,也有诸多的可能性。从未来发展方向来看,小米模式堪称完美,其不仅可以继续享受手机市场最后的红利,在智能硬件领域的布局甚至某种程度上都已经走在了BAT前面。此外,依托于小米建立的线上用户规模以及线下零售渠道,小米在未来生活、智能家居等方面具有很大的想象空间和价值性。

  相关人士透露,小米上市之后募集的资金将主要用于三大用途,包括增加研发投入、布局IoT及全球扩张,这也基本勾勒了小米的未来:在硬件综合利润率不超过5%,依靠新零售和互联网服务赚钱的大前提下,小米需要迅速用市场扩张的方式来持续增长,以获得投资者的认可。

  首先,小米上市之后将加速手机行业的洗牌局面,进一步与华为、OPPO、vivo占据头部品牌,蚕食市场。根据小米此前公布的招股书数据显示,小米在2015年、2016年、2017年的研发费用分别为15.12亿元、21.04亿元、31.51亿元,研发投入占总营收比例分别为2.26%、3.07%、2.75%,这表明小米一直在加大研发投入,持续创新优化,在专利版权和核心技术方面建立自己的竞争壁垒,以增强核心竞争力。

  其次,作为IoT先行者,小米公司早在2015年就开始布局IoT战略,致力于依托IoT平台打造连接家与未来的物联网生态链。截止到2016年底,小米共投资了77家企业,其中30多家已发布了产品,年销售额突破150亿元,小米的物联网生态链已然成型。2017年小米继续拓展生态链,已投资超过100家生态链公司,发布的产品种类超过200款,品类从手机周边产品、智能硬件扩展到生活用品。如今,小米IoT平台连接了超过1亿台智能设备(不含手机和笔记本电脑),建成了世界上最大的消费级IoT平台。但小米的野心远不止于此,根据招股书显示,上市募集的资金净额的30%将用于扩大并加强IoT、生活消费产品及移动互联网服务等主要行业的生态链,可见IoT成为了小米最重要的战略之一。

  与此同时,小米将必须通过全球市场扩展来换得硬件销售增长的持续动力,这也是支撑起互联网服务收入的原始条件。公开资料显示,2018年一季度小米的国际业务在全部收入中的占比已经达到36%。雷军表示,小米会进一步推进国际化,尽早实现国际业务收入占全部收入的一半以上。目前,小米已经进入全球73个国家和地区,并在12个国家的市场份额排名前五。其中,在印度市场上,小米印度与去年同期相比增长率约为300%,击败三星,排名第一。有知名咨询机构预测,小米公司的智能手机出货量2018-2020年的年复合增长率将达到30%,至2020年达到2.21亿部,全球市占率为14%,主要由印度市场增长及东南亚、欧洲及中国市场占有率带动,并预计2018-2020年印度市场出货量年复合增长率为15%。

  值得注意的是,从小米上市后发布的财报来看,小米交出了一份亮眼的成绩单,财报中的各项数据全线飚红,一片大好形势。2018年Q2季度,小米取得收入452亿元,同比增长68.3%;经调整利润数据同样可喜,达到21亿元,同比增长25.1%。2018年上半年小米总收入为796亿元,同比增长75.4%;经调整利润38亿元,同比增长62.2%,这表明小米市值的大跌并不来自于基本面的下行。同时,消息面上,也没有明显的利空。相反,小米还对组织架构做出了重大变革,促使高管年轻化,加码互联网服务和智能硬件。

  对小米来说,上市不是终点,而是一个新的起点。从长远来看,真正考验小米的是长期发展的整个走势,小米的股价也最终还是会和小米的商业价值走势趋同。要想依靠互联网属性摆脱硬件公司的标签,小米还有很长一段路要走。

  END

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